【研究报告内容摘要】
我们在2019年9 月发布了《桃李面包系列报告一:产能及市场篇》, 本文作为公司系列报告之二,重点讨论了我们如何看待桃李的核心竞争力,此外,我们深度研究了日本烘焙行业及本地面包龙头企业yamazaki 成长历史及市场拓展路径,希望从海外成熟市场经验探寻对我国短保行业发展的经验与启示。
我们认为,桃李的核心壁垒主要有三个方面--分别为品质、效率、渠道。其中,品质是前提,效率是核心,而渠道是纽带,三者相辅相成,共同构建了公司从生产端到销售端整个体系的领先优势。(1) 品质:公司主打“高性价比”的大众路线,产品品质的高标准与稳定性,以及快速的新品迭代周期是公司站稳市场并得以挤压竞品的根基。(2)效率:我们认为短保行业具备马太效应显著、强者恒强的特点。龙头企业通过先发优势,逐步占据优质的渠道资源,率先实现从生产端到销售端整个体系的良性循环,其背后不单单反映了公司的强供应链效率,而是公司从生产端响应、到物流效率及供应链周转,再到产品接受度及终端动销的领先。(3)渠道:公司的渠道壁垒体现在两个方面:a)渠道人员经验与忠诚度;b)小店渠道壁垒深厚:流通渠道(小店)具有易守难攻、先发优势显著的特点, 由于货架资源有限,先进入者率先抢占最优货架位臵,固定的拜访与服务频次保证了终端产品新鲜度,品牌为门店提供稳定的收入来源,带来门店对品牌依赖度的强化过程。
中短期来看,随着新品牌入局及传统竞争者对市场投入的加大,加之电商中保产品的冲击,公司利润端略有承压,公司短期以市场份额为第一诉求,我们坚定看好桃李的竞争优势,随着公司工厂覆盖度及配送效率的领先优势持续凸出,市场基础更加巩固,与竞争对手差距预计将持续拉大,静待时间与市场的检验。
盈利预测:预计公司2019-2021 年eps 为1.04、1.18、1.40 元,对应pe 为41 倍、38 倍、32 倍,维持“买入”评级。
风险提示:市场拓展不及;食品安全问题;行业竞争加剧风险。

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